什么叫拖售權(拖售權是什么意思)

一、拖售權的定義及由來

拖售權（drag-along right），又稱領售權、強制出售權。顧名思義，該權利就是能夠拖著別人（即便其可能并不情愿）出售股份的權利，具體而言：當滿足約定的條件時，享有拖售權的股東（“拖售權股東”）在將自己所持有的股份出售給潛在買方的時候，有權強制其他股東與自己以相同的價格和同等的條件一同向第三方出售股份（或者，在擬議收購未采取股權收購的情形下，有權強制其他股東配合完成該等交易）。在公司的股東數(shù)量較多的情況下，通過拖售權條款的設置，拖售權股東（通常為持股比例較高的投資人及/或創(chuàng)始人）也可以強制其他異議小股東配合對外出售行動，避免異議小股東阻撓整體出售公司的交易。作為實現(xiàn)退出的途徑之一，拖售權通常導致公司易主，往往也會觸發(fā)優(yōu)先清算權，對公司及其股東均影響重大。

二、拖售權條款的設計

1. 拖售權的發(fā)起人

作為一項投資人享有的特殊權利，在最為典型的拖售權條款中，拖售權的發(fā)起人一般是享有優(yōu)先權的投資人。一般來說，為確保拖售權的順利執(zhí)行，投資人通常希望自己單獨擁有拖售權；但由于拖售權的潛在重大影響，最終談定的拖售權條款往往不僅是投資人的專屬權利，而是由持股達到一定比例的普通股股東（其通常為創(chuàng)始人）以及持有一定比例（通常為半數(shù)或2/3）以上的優(yōu)先股股東（代表持股比例較高的投資人之利益）共同同意方可發(fā)起拖售；在公司已進行數(shù)輪融資的情況下，亦有可能設置各輪次投資人分別同意（同樣基于一定持股比例）方可拖售的機制。除此以外，部分情形下也存在要求需取得董事會的同意才可發(fā)起拖售的約定；值得注意的是，如果創(chuàng)始人在董事會中擁有較強的掌控力，取得董事會的同意無疑將成為創(chuàng)始人限制投資人行使拖售權的重要砝碼。

2. 觸發(fā)條件與限制條件

具體到拖售權條款的設計方面，投資人和創(chuàng)始人、公司通常主要關注的問題包括：

(1) 時間條件：拖售權條款經常會要求拖售權股東僅能在融資交割后的一段時間（如3-5年）后，方可要求行使拖售權。隨著公司后續(xù)融資的進展，該期限的起始點亦有可能不斷相應推延；

(2) 觸發(fā)交易條件：常規(guī)而言，觸發(fā)拖售權的前提是有第三方決定收購公司（“拖售交易”），包括對公司全部或實質性全部的股份、資產、業(yè)務的收購，或實施其他導致公司控制權發(fā)生變更的重組、合并等形式的交易；

(3) 估值條件：拖售權條款通常要求擬議收購方對公司的估值需滿足預定金額要求，該預定金額既可體現(xiàn)為公司融資估值增長的動態(tài)數(shù)值，也可體現(xiàn)為一個各方事先認可的固定金額（“拖售權觸發(fā)估值”）。

從創(chuàng)始人的角度，我們通常建議創(chuàng)始人在與投資人談判確定拖售權觸發(fā)估值時對具體金額予以謹慎考慮。如上文所述，因拖售權的觸發(fā)交易可能同時構成“視同清算”的情形，拖售權的行使相應可能觸發(fā)另一條投資人權利，即優(yōu)先清算權（關于該條款，請見我們此前在《風險投資條款系列解讀∣優(yōu)先清算權條款》一文中進行的介紹），屆時各輪次投資人將有權優(yōu)先于創(chuàng)始人獲得回報。若不對拖售交易的估值進行限定、或拖售權觸發(fā)估值之金額定得過低，將有可能發(fā)生公司整體以較低的價格被出售，進而導致在投資人拿走優(yōu)先清算款項后創(chuàng)始人“凈身出戶”的情況。

(4) 收購方限定：有些拖售權條款中會對拖售權交易中的擬議收購方進行預先限制或排除（如排除競爭對手），即設定轉讓對象黑名單。此外，對持股比例較高的、擁有拖售權的投資人，有時也會考慮對其關聯(lián)方作為收購方進行一定的限制或排除，以防止投資人的關聯(lián)方利用拖售權以高于拖售權觸發(fā)估值但低于市場價格的對價收購公司。

3. 出售義務

若拖售權股東決定行使拖售權，被拖售人在接到通知后應對拖售交易予以同意，并有義務在拖售交易為股份收購交易的情況下一并出售其持有的股份。為避免被拖售人不配合出售行動，有些拖售權條款會要求被拖售人事先簽署好相關文件或作出相應授權，委托拖售發(fā)起人出售其股權；或者約定如果一定時間內被拖售人不簽署文件，則視為授權有關董事代表其簽署所有文件（在阿里巴巴收購餓了么的交易中，餓了么品牌的運營實體rajax holding的董事即享有可代表未書面同意收購交易的股東簽署交易文件的權利，并實際上通過行使該權利確保該次收購的完成）。而在其他情形下，雖未采取前述授權方式，但在交易文件中約定拒絕配合的股東應按照同樣條件接盤的安排也較為常見，即：若被拖售人未配合完成拖售交易，則其將有義務以不劣于拖售權交易的條款和條件收購拖售權股東持有的公司股權。

三、拖售權條款在中國法下的應用

盡管拖售權條款在風險投資領域屬常規(guī)條款，但其最早源于美國，引入我國后，該條款在我國法律項下的適用性存在一定“水土不服”，例如：

1. 決議效力

根據(jù)我國《公司法》相關規(guī)定，公司股東會作出修改公司章程、公司合并等決議，必須經過代表三分之二表決權的股東通過；而在行使拖售權的行下，拖售權股東可能達不到三分之二的比例。此種情況下，即使有拖售權條款，若被拖售的股東拒絕配合簽署有關交易文件及/或決議文件，即使交易文件中約定完備程序，在辦理公司變更登記時，主管的市場監(jiān)督管理部門仍然很有可能拒絕辦理公司的變更登記手續(xù)（實踐中，對于重大股權變更交易，部分地方市場監(jiān)督管理局甚至可能僅在全體股東均明確同意后方予以辦理）。因此，有關各方在談判交易文件時，應注意在交易文件中明確約定被拖售股東負有配合拖售權執(zhí)行的義務，亦可考慮事先安排股東簽署有關決議文件并將該等文件予以適當監(jiān)管等預防性措施。

2. 優(yōu)先購買權

根據(jù)我國《公司法》規(guī)定， 股東向股東以外的人轉讓股權，應當經其他股東過半數(shù)同意，且其他股東擁有同等條件下的優(yōu)先購買權。前述約定對于拖售權的行權安排可能構成一定沖突。就此，鑒于《公司法》允許公司章程對股權轉讓做出自由約定，相關方在起草公司章程等交易文件中應對該情形予以關注。

此外，對于創(chuàng)始人而言，若創(chuàng)始人希望盡量避免其多年經營的公司被出售給其不認可的第三方，亦可考慮從優(yōu)先購買權的角度入手，要求在拖售權觸發(fā)時享有優(yōu)先購買權，即有權在拖售交易完成之前以同等的條件收購優(yōu)先拖售權股東持有的公司股權。若創(chuàng)始人能夠找到足夠的資金，該等安排可為創(chuàng)始人留有一定余地，不至于落得被迫出局的境地。

3. 國資問題

按照我國法律規(guī)定，企業(yè)國有資產交易受制于特殊的監(jiān)管規(guī)定，包括但不限于資產評估、國資主管部門的批準/備案、進場交易等要求。就拖售權而言，若涉及國有股東（特別是若被拖售的股東中包括國有股東），拖售權可能難以直接按照協(xié)議條款執(zhí)行，其行使（包括對價、轉讓程序、時間表等諸多方面）均有可能因國資監(jiān)管要求而受到實質影響。對于包含國資背景股東的公司，相關方在談判確定交易文件時，建議不要直接沿用市場上慣常采取的拖售權條款，而是應結合具體的國資要求對是否可設置拖售權、如何確保拖售權具備一定可執(zhí)行性進行個案分析與判斷。

四、結語